Seit Mitte letzten Jahres gehen die Aktienkurse auf wichtigen Märkten tendenziell zurück: Dow in USA um etwa 8 %, Dax 13 % und Nikkei gar 25 % (Abb. 03712). Dabei ist der Aktienmarkt bisher noch eigenartig abgekoppelt vom Schicksal der Kreditmärkte, wozu massive Liquiditätsspritzen der Notenbanken sowie Diskontsenkungen von Fed und Bank of England und der Einstieg von Staatsfonds aus den Ölländern in die internationalen Banken beigetragen haben. Die Misere an den Kreditmärkten kommt bei den Kursen der Banken deutlicher zum Ausdruck, z.B. Deutsche Bank minus 30 % und Commerzbank gar minus 43 % (Abb. 13316). Besonders schlimm hat es natürlich die massiv in Spekulation mit minderwertigen amerikanischen Hypotheken engagierten Finanzinstitute getroffen, in Deutschland z.B. Hypo Real Estate (-60 % ) oder gar IKB (-81 %).
Den Dax hat es in den letzten Wochen noch mehr als den Dow getroffen, weil Markteilnehmer offensichtlich nicht mehr glauben, Deutschland und die Eurozone könnten sich von den USA abkoppeln. Daher hat sich auch der Dollar gegenüber dem Euro einstweilen stabilisiert.
Schätzungen der G7 gehen derzeit auf etwa 400 Mrd Dollar an Verlusten aus minderwertigen amerikanischen Hypotheken. Dabei wird von Beobachtern eine Verteilung etwa zu gleichen Teilen auf amerikanische und nichtamerkanische Banken erwartet. Die Banken haben jetzt etwa 240 Mrd Dollar abgeschrieben. Allerdings wird mit mindestens 400 Mrd Dollar an Verlusten gerechnet (Abb. 03733).
Deutsche Banken sind dabei bisher mit etwa 40 Mrd Dollar vertreten (Abb. 03732) oder etwa 17 %. Das ist angesichts der sonst relativ geringen Präsenz deutscher Banken unter den Investmentbanken ein überproportional hoher Anteil und zeigt die besondere Naivität, mit der sie hier gezockt haben. 40 Mrd Dollar entspricht übrigens in Euro umgerechnet den durchschnittlichen Jahresarbeitseinkommen (netto) von mehr als 1,4 Millionen deutschen Arbeitnehmern.
Bei einem reinen Tisch kämen allein auf die deutschen Banken nach Einschätzung der Bankenaufsicht, einschließlich der schon vorgenommenen, bis zu 60 Mrd Euro an Abschreibungen zu (zur Erinnerung: Der Streit um die Minirentenerhöhung geht um 9 Mrd Euro verteilt über zwei Jahre).
Neben den internationalen Banken waren Hedgefonds und Private Equity Unternehmen Hauptspieler im Kasino mit minderwertigen amerikanischen Hypotheken. Anders als die Banken werden sie aber nicht kontrolliert und müssen keine Bilanzen ausweisen. Einige Fonds mußten schon dicht machen. Jetzt mußte KKR, eines der größten Private Equity Unternehmen, Auszahlungen von Subprime-Hypotheken Papieren aus seinem Fond KKR Financial zur Hälfte bis zum 3. März aussetzen, um den Fonds zu restrukturieren, wie es in der Mitteilung heißt.
Die Unsicherheit zeigt sich sehr deutlich im europäischen iTraxx Crossover Index für die Kreditversicherung, der auch andeutet, daß die Krise noch längst nicht vorbei ist (Abb. 03636). Er mißt den Versicherungsaufschlag von Schrottanleihen von 50 europäischen Unternehmen. Der Index stieg von 2 % vor Ausbruch der Krise auf inzwischen astronomische 6 %. Das entspricht etwa der Annahme, daß 7 % der Unternehmen Pleite gehen. Zum Vergleich in der Periode 1986 bis 1990 wurden etwa 2,5 % der Bonds notleidend. Selbst Bonds mit Investmentgrad verzeichnen Rekorde beim Versicherungsaufschlag.
Hier noch etwas Anschauungsmaterial zur gigantischen Größe des Kasinos und seines Spielgeldes. Die Kapitalströme über die Grenzen sind in den letzten Jahrzehnten immer weiter explodiert, vor allem dank eines gigantischen Ausmaßes an spekulativen Bewegungen, die weit über den Bedarf des internationalen Warenverkehrs hinausgehen (Abb. 03035). Der globale Währungshandel, ein Hauptfeld der Spekulation, hat mit etwa 3.210 Mrd US$ pro Tag einen neuen Rekord erreicht. Um die kaum vorstellbare Größenordnung wenigstens etwas zu verdeutlichen: Das entspricht auf Tagesbasis dem 132-Fachen des weltweiten Warenverkehrs oder dem 440-Fachen des Bruttoinlandsprodukts Deutschlands oder dem 1064-Fachen aller Bruttolöhne und -gehälter in Deutschland. Der Umsatz an spekulativen Finanzpapieren in Form von Derivativen an den Terminbörsen hat sich in den letzten drei Jahren verdoppelt und erreicht ein durchschnittliches Tagesvolumen von fast vier Billionen US$ oder mehr als das Tausendfache aller täglichen Bruttolöhne und -Gehälter in Deutschland.
Dabei sprang der Betrag aller ausstehenden „Terminwetten" im zweiten Halbjahr 2006 fast um ein Viertel auf 516 Billionen Dollar. Zum Vergleich: die gesamte Wirtschaftsleistung der USA pro Jahr beträgt etwa 19 Billionen US Dollar (Abb. 13115). Der ausstehende Wert von Swaps in Zinssätzen und Währungen sowie Zinsoptionen z.B. hat nach einem Anstieg auf das 83-Fache seit 1990 inzwischen die Höhe des Sechsfachen des Weltsozialprodukts erreicht (Abb. 03600). Der IWF hat vorgeführt, wie - Dank technologischer Innovationen und einer starken Erhöhung der Sparraten - die grenzüberschreitenden Kapitalströme dramatisch globalisiert wurden. Die totalen Ströme, einschließlich Krediten, Portfolio-Anlagen und Direktinvestitionen kamen 2005 auf 6 Billionen Dollar oder fast 15 % des Weltsozialprodukts (Abb. 12406).
Der Oberbegriff für einen großen Teil der neuen Finanzinstrumente heißt „Structured Investment Vehicles", kurz „SIV", wofür es nicht einmal eine deutsche Bezeichnung gibt. Das ist eine Finanzindustrie, die mit einem Geschäftsmodell nach dem Motto „aus kurz mach lang" arbeitet. So finanziert sie höher verzinste langfristige Investitionen, z.B. in Hypotheken oder Unternehmenskredite, mit kurzfristigen und niedriger verzinsten Schulden und verdient an der Zins-Differenz. Auf der Investitionsseite gibt es eine Vielzahl von solchen höher verzinsten Anlagen, von den Collaterized Credit Obligations oder CDOs (Schuldpapiere mit Pfandsicherung) bis zu Kreditkarten, Stundentendarlehen, Darlehen für den Autokauf und Schuldpapieren mit Sicherung durch Unternehmenswerte (Abb. 03671).
Unter den SIV befinden sich jährliche Ausgaben von allein in 2006 etwa 2,7 Billionen Dollar an Collateralized Debt Obligations oder CDOs. Das sind Wertpapiere, bei denen die Tilgungszahlungen aus den Einnahmen eines Portefeuilles von Kredit- und Anleiheforderungen geleistet werden, oft in der Form der Asset Backed Securities (ABS). Das Ziel von ABS ist dabei, bisher nicht liquide Vermögensgegenstände in festverzinsliche, handelbare Wertpapiere umzuwandeln. Hierbei werden bestimmte Finanzaktiva eines Unternehmens in einen Forderungspool eingebracht, der treuhänderisch von einer Finanzierungsgesellschaft verwaltet wird. CDOs sind praktisch erst in den letzten drei Jahren in größerer Zahl entstanden und werden zur Finanzierung besonders riskanter Anlagen, wie in Wohneigentum oder riskante Unternehmen, mit höheren als den normalen Zinssätzen ausgegeben.
Beim Schneidern der CDOs sind die Investmentbanken besonders raffiniert vorgegangen, um die Spekulation zu fördern. Sie haben sie zerstückelt und in sehr unterschiedliche Qualitäten neuen Derivativ-Papieren beigemischt. Die wurden dann international an Hedgefonds und Banken, auch an deutsche Banken, verkauft. Die Banken ihrerseits wollten diese Papiere nicht in den eigenen Bilanzen halten, wo sie die an der Kapitaldecke orientierten Spielräume für die normale Kreditgewährung verengt hätten, und haben sie in eigene Ableger eingebracht. Die wurden dann auch nicht von der Kreditaufsicht kontrolliert.
Keiner weiß heute trotz erster massiver Abschreibungen, wo die international gehandelten Risiken aus diesen CDOs wirklich gelandet sind. In der Angst vor dem Risiko leiden jetzt vor allem die Aktienkurse internationaler Großbanken. Und die Krise ist längst noch nicht zu Ende. Der Markt minderwertiger Hypotheken ist riesengroß und wird allein für die USA auf 1,8 bis 2,0 Billionen Dollar - ein astronomischer Betrag - geschätzt. Jetzt befinden sich die Preise dafür in freiem Fall (Abb. 03681). Ebenso fallen die Hauspreise (Abb. 03714).
Im Englischen gibt es den schönen Begriff „funny money", um das Kunstgeld zu beschreiben, daß in den letzten Jahren massiv als Liquidität in die internationalen Finanzmärkte gepumpt wurde. Man muß sich das als umgekippte Pyramide vorstellen. Dann sieht es etwa so aus (Abb. 03692). Das „echte" Geld, oder englisch „cash" beträgt nur etwa 1 % der Gesamtliquidität. M3-Geld, das noch einigermaßen „echt" ist, kommt auf weitere 9 % und wird von den Notenbanken als Indikator für deren Geldpolitik benutzt. Es besteht in der Definition der Bundesbank aus Bargeldumlauf, Sichteinlagen, Termineinlagen bis zu 4 Jahren Fälligkeit und Spareinlagen mit gesetzlicher dreimonatiger Kündigungsfrist. Der Rest von 90 % sind geldschöpfende Anleihen und vor allem Wett-Geld in Form der schon erwähnten unendlich vielen Derivative, mit denen an den Terminbörsen auf alles Mögliche gewettet wird.
Schätzungen erwarten, daß eine in vier seit 2005 eingegangenen amerikanischen Hypotheken nicht zurückgezahlt werden wird. Das ist schon schlimm genug. Doch nun, wo angesichts der Flucht in sicherere Anlagen die Zinsen für Schuldpapiere mit Pfandsicherung enorm gestiegen sind, wird die Unternehmensfinanzierung von der Krise angesteckt. Auch hier ist das Kreditrisiko in den letzten Jahren stark gewachsen, ohne daß die Käufer der entsprechenden hoch spekulativen Papiere abgeschreckt worden wären. So stieg der Anteil von mit Grad „B" oder niedriger bewerteten amerikanischen Unternehmenskrediten von einem Fünftel in 1997 auf ein Drittel in 2007 (Abb. 03675).
Selbst Bonds mit Investmentgrad verzeichnen derzeit Rekorde beim Versicherungsaufschlag. Die Verluste aus Unternehmensbonds können ebenfalls in Höhe von hunderten Milliarden Dollar anfallen. Nach einem Bericht der Ratingsagentur Fitch werden zwischen 2008 und 2011 nicht weniger als 680 Mrd Dollar an solchen Krediten fällig und werden zu heutigen Bedingungen am Markt kaum refinanziert werden können. Abb. 03709 zeigt die Struktur von 2,5 Billionen US Dollar in strukturierten Papieren der verschiedenen Form und den starken Aufwuchs.
Der Markt an Asset Backed Commercial Paper ist seit Ausbruch der Krise im August 2007 bereits um mehr als ein Drittel geschrumpft und droht nun, völlig auszutrocken (Abb. 03715).
Ein weiteres großes Risiko baut sich derzeit über die drei amerikanischen Monoline Bondversicherer auf, die 2,2 Billionen Dollar in ihren Büchern haben (Abb. 03713). Man rechnet derzeit mit 34 Mrd Dollar an Verlusten aus minderwertigen Hypotheken, was die Monoline Versicherer, die nur um 48 Mrd Dollar Mittel haben, in Konkursgefahr brächte. Die Rating Agenturen haben mit einer Runterstufung der Versicherer gedroht. Schon dies würde eine neue Welle an hohem zusätzlichem Abschreibungsbedarf bei den Banken nach sich ziehen, der von Moody's auf 7 bis 30 Mrd Dollar geschätzt wird.
Professor Roubini von der Stern School of Business der New York University hat das Gesamtrisiko aus zweifelhaft besicherten Papieren von den minderwertigen Hypotheken, riskanten Unternehmensbonds, Studentenkrediten, Kreditkarten bis Autokäufen abgeschätzt und ist im schlimmsten Fall zu mehr als 1 Billion Dollar gekommen.
Eines ist nun klar: Die globale Kreditkrise wird noch das ganze Jahr und wahrscheinlich auch danach mit uns ein, so lange jedenfalls, bis die Welle an vereinbarten Anhebungen von Hypothekenzinsen in USA abebbt und klar wird, wieviel der Immobilien in die Zwangsversteigerung gehen und wieviel die Hauspreise nachgeben (Abb. 03693).
